日本取締役協会

TSR（Total Shareholder Return、株主総利回り）とは、ある企業の株主が一定期間に得た総合的な投資成果を示す指標である。今世紀に入り欧米企業では、株主視点で経営者の業績を評価する際の客観的指標として、TSRが急速に浸透してきた。2019年3月期から、有価証券報告書において過去5年間のTSRと企業の選んだ指標との比較を開示することが義務付けられたことで、我が国でも関心が高まっている。

TSRの考え方自体はシンプルである。投資家が受け取る投資成果としては、株式の値上がり益と配当収入がある。TSRは投資家が、期首にある企業の株式に投資したとして、期首から期末にかけての値上がり益と配当収入の合計を期首株価で割った収益率である。つまり、

TSR＝{（期末株価-期首株価）＋１年間の配当収入}÷期首株価
＝一年間の株価上昇率＋配当利回り

厳密には期中に受け取った配当を再投資すると仮定して計算するべきだが、簡単化のために期中に受け取った配当の累計額とすることが多い。また、実際に企業経営者の報酬を決めるにあたっては、株式市場全体やマクロ経済の影響等を排除するために、TOPIXやS&P500等の株式総合指標や業種別株価指標をベンチマークとする相対値を用いることが多い。上の式は複数年度でも計算可能で、経営者の業績を3-5年単位で評価することができるが、その場合は年率に換算する。

このようにTSRは企業経営者の利益と株主の利益とを、長期的に一致させることができる。しかも株価上昇率や支払配当といった数値を用いるために、透明性の高い業績連動型役員報酬制度を設計できる。このような利点がある一方で、株主の投資リターンにのみ焦点をあてるために、企業内の業績目標と切り離されており、実際の業績改善との関係が明示的ではない。そのために、ROIやROE、キャッシュフローの伸びなどとTSRを併用して企業経営者の長期的インセンティブプラン（LTIP）を設計する企業が多い。

2000年代初頭、米国企業では、会計上費用計上が不要なストックオプション（SO）の付与を前提とするLTIPが一般的であった。しかし、2005年6月以降、会計基準上SOの費用計上が求められるようになったこと、2011年米SECが"Say on Pay"ルール（株主総会で株主が役員報酬方針·支給額等に意見表明する仕組み）を導入したことを契機に、SOに代えてTSRベースのLTIPを導入する動きが加速した。2004年時点でTSRを導入する米国企業はS&P500の17％に過ぎなかったが、2015年50％超、2024年には実に70％超に達している。

現在、役員報酬制度にTSRを導入している日本企業数は限定的である。しかし我が国においてもTSRへの関心は高まっており、TSRベースの役員報酬制度を導入する企業は増加すると予想される。